Autor: Horia Braun Erdei, CEO Erste Asset Management

Citeam deunazi o serie de recomandari din partea analistilor de la marile case de brokeraj internationale care in lumina incertitudinilor mai ridicate legate de evolutia pandemiei, de alegerile prezidentiale din SUA sau de riscul unui “hard Brexit”, indemnau investitorii sa aiba rabdare, sa fie chibzuiti si sa astepte o perioada pana a-si lua o pozitie pe piata. Oricat de intelepte ar fi sfaturile de acest gen, ele nu pot insa concura cu “spiritus animalis (animal spirits)”, cum numea celebrul economist John Maynard Keynes acapararea de catre emotii a deciziilor financiare legate de vanzarea si cumpararea instrumentelor financiare. Cum se impaca insa aceasta idee cu ideea la fel de populara ca pietele financiare sunt eficiente si rationale? Relativ simplu, prin intermediul anticipatiilor pe care investitorii nu prididesc sa le faca cu privire la viitor, punand si banii acolo unde le e mintea. Asta face, spre exemplu, ca preturile activelor financiare sa creasca si cand economia e la pamant, pentru ca investitorii anticipeaza “luminita de la capatul tunelului” si nu au rabdare sa astepte pana cifrele le confirma teoria, ci vor sa se pozitioneze dinainte, ca sa prinda cele mai bune locuri in trenul cresterilor de preturi.

Daca asa stau lucrurile, poate nu o sa va mai mire faptul ca pietele de actiuni au putut creste saptamana aceasta in ciuda evolutiei mai alerte a pandemiei, a mentinerii la cote inalte a tensiunii legate de alegerile prezidentiale din SUA si a aparitiei dovezilor privind atenuarea pantei de relansare in crestere a economiei globale. Astfel investitorii anticipeaza deja si iau in calcul un anumit rezultat al alegerilor din SUA (sondajele parand sa il departajeze tot mai mult pe challenger-ul Joe Biden), aparitia unui vaccin pentru Covid-19, ca si adoptarea de noi masuri care sa ajute relansarea economica (respectiv a unui pachet fiscal in SUA si a extinderii stimulilor monetari in zona euro).

Grafic 1: Evolutia indicelui actiunilor de pe pietele dezvoltate globale (MSCI World) si respectiv al indicelui volatilitatii de pe principala piata de actiuni americana (VIX)

Investitorii in Europa sunt pesimistii de serviciu

Afirmatia de mai sus este bineinteles o generalizare, si cum “orice generalizare este falsa” (Mark Twain), evident ca exista si exceptii de la modulul optimist al pietei. In saptamana aceasta, exceptia a reprezentat-o piata europeana, unde cotatiile actiunilor au inceput sa scada primele si relativ abrupt, in vreme ce active considerate atractive in perioade de restriste, cum ar fi obligatiunile guvernamentale emise de state cu rating maxim, precum Germania, au fost in mai mare cautare, in ciuda faptului ca ele “garanteaza” niste randamente negative fiind emise la preturi mai mari decat sume de rambursat.  Evolutia surprinzator de alerta a pandemiei pe continentul european si adoptarea de masuri restrictive mai dure de catre autoritatile din diverse tari europene au fost probabil responsabile de pesimismul crescut al investitorilor din zona euro, ele prefigurand o perioada in care economia europeana isi va intarzia relansarea. Din nou, elementul diferentiator  a fost probabil surpriza legata de viteza luata de valul 2 al pendemiei si incertitudinea cu privire la extinderea acestuia si nu simpla existenta a unei reaccelerari a pandemiei, care era oarecum de asteptat o data cu apropierea sezonului rece. Alaturi de evolutia din domeniul sanitar, taraganarea negocierilor dintre UE si Marea Britanie a unui acord economic post-Brexit sigur ca nu ajuta perspectivele economice a niciuneia dintre parti. Totusi, anticipand la randul nostru, ca orice investitor care se respecta, pesimismul european creeaza si premisele aparitiei unor surprize pozitive in viitor, atat pe plan politic (un acord post-Brexit de ultim moment e inca posibil, la fel cum am putea asista la o relansare a relatiilor SUA-Europa in cazul castigarii alegerilor prezidentiale si parlamentare americane de catre Democrati), cat si pe plan sanitar (masurile de restrictie impuse ar putea stabiliza evolutia pandemiei) si economic (economia europeana ar putea fi mai putin afectata de aceasta data, fiindca pietele de export, in special cele asiatice, raman solide, pandemia avand o evolutie mai favorabila in multe tari din Orientul Indepartat.  

Grafic 2: Indicele European de actiuni Eurostoxx 600 (evolutie procentuala de la inceputul anului) si randamentul unui titlu considerat extrem de sigur, emis de Germania la 10 ani (a carui scadere semnifica o crestere de pret, respectiv o crestere a aversiunii fata de risc)

Ce inseamna scaderile de la BVB?

Bursa romaneasca pare sa fi ramas in saptamana trecuta mai puternic ancorata in pesimismul european decat in optimismul global, inregistrand scaderi de cotatii, desi nu unele ample. Daca e sa credem ipoteza conform careia pietele de actiuni anticipeaza adesea si corect evolutii economice viitoare, acest recul ar putea prefigura o incetinire economica datorata evolutiei pandemiei nu doar la nivel local (care afecteaza comportamentul de consum) ci si la nivelul UE (piata europeana fiind principala noastra piata de export). O alta explicatie, poate mai plauzibila si care s-ar prea putea sa caracterizeze si subperformanta pietei europene de actiuni, este legata de compozitia sectoriala a pietei, in Europa si intr-o anumita masura si in Romania, indicii de piata fiind dominati de sectoare precum cel financiar si cel energetic, sectoare care nu pot fi considerate printre “castigatoarele” din vremurile pandemice, ci mai degraba la perdantii economici ai contextului actual. Din nou, ca si in cazul pietelor europene de actiuni, scaderile de cotatii care vin intr-un context in care evaluarile companiilor romanesti erau deja atractive, ar putea deschide noi oportunitati de intrare in piata pentru investitori, mai ales in conditiile reclasificarii pietei romanesti la statutul de piata emergenta, cel putin de catre unul din furnizorii importanti de indici bursieri internationali.

Grafic 3: Evolutia indicelui BET-XT Total Return si a indicelui de sentiment economic calculat de Comisia Europeana: se prefigureaza o incetinire a economiei in trimestrul al IV-lea?

Imbarligatul drum al curbelor de randamente romanesti

Daca actiunile romanesti nu au avut cea mai stralucita saptamana, in schimb obligatiunile de stat romanesti au incheiat o noua saptamana de cresteri de preturi, ele fiind la mare cautare, in special de catre investitorii straini, datorita avantajului semnificativ de randament fata de alte tari emitente din universul de piete emergente europene. Din nou vorbim de investitori care anticipeaza si actioneaza, fara sa mai astepte deznodamantul alegerilor, al deliberarii agentiilor de rating sau ale Curtii Constitutionale privind data alegerilor sau legea de respingere a OUG care reducea cuatumul cresterilor de pensii de la 40% la 14%. Pentru unii (nu toti) investitori care urmaresc Romania, e bine sa investesti acum, cat randamentele mai sunt ridicate, decat dupa ce toate aceste evenimente trec si cand, in ipoteza unui deznodamant fericit pentru sustenabilitatea finantelor romanesti, randamentele vor fi cazut deja la niveluri ultra scazute, similare celor aferente altor tari din regiune. Cam asa functioneaza pietele financiare, dupa principiul “risc asumat, risc platit”. In urma acestui interes crescut si a grabei de a valorifica prima de risc asociata Romaniei, preturile titlurilor romanesti au crescut, randamentele asociate acestora scazand semnificativ. Astfel, ne aflam in situatia in care aproape ca am parcurs intregul cerc de crestere-scadere a randamentelor de la lansarea pandemiei Covid-19, nivelul acestora fiind mai scazut decat la final de februarie in cazul titlurilor in lei (datorita reducerii de catre BNR a dobanzii de politica monetara), respectiv ajungand la niveluri apropiate (iar in cazul scadentelor foarte lungi chiar similare) celor din februarie 2020 in cazul titlurilor (Eurobondurilor) in EUR. Chiar daca ne confruntam si noi acum cu valul doi al pandemiei, reactia investitorilor e acum mult diferita fata de cea din luna martie, existand o anticipare – din nou acest cuvant magic – privind o reactie ferma si rapida a autoritatilor fiscale si monetare in cazul unor presiuni de crestere a randamentelor, instrumentele existand si fiind deja testate in piata. Mai exista de asemenea, probabil, si anticiparea faptului ca nu prea ai unde sa te ascunzi de pietele financiare cand dobanzile sunt nule sau in multe parti chiar negative, iar iesirea din piata in momente grele inseamna adesea si pierderea oportunitatilor atunci cand piata revine (iar in primavara acestui an piata a revenit al naibii de repede).

Grafic 4: Evolutia curbei randamentelor (nivelul randamentului unui titlu in functie de scadenta sa in nr. de ani) titlurilor de stat in lei emise de Romania: comparatie a valorilor de dinainte de criza Covid-19, maximele de dupa declansarea ei si respectiv cele mai recente valori 

Grafic 5: Evolutia curbei randamentelor (nivelul randamentului unui titlu in functie de scadenta sa in nr. de ani) obligatiunilor de stat emise de Romania in EUR pe pietele internationale: comparatie a valorilor de dinainte de criza Covid-19, maximele de dupa declansarea ei si respectiv cele mai recente valori